Im dłużej trwa hossa na rynku pierwotnym, tym większe prawdopodobieństwo kupienia kota w worku. Pół biedy, jeśli oznacza to przepłacenie za walory. Gorzej, gdy naiwność drobnych graczy zaczną wykorzystywać osoby, które w pierwotnych ofertach (IPO) upatrują szansy na biznes życia.
Przepis na pump and dump, jak wdzięcznie w języku angielskim określa się wpuszczenie inwestorów w maliny? Oto on: bez rozgłosu i wsparcia marketingowego (kto ma wiedzieć, wie) przeprowadzamy emisję akcji, po czym – jednocześnie! – wprowadzamy do obrotu papiery posiadane wcześniej i prawa do nowych akcji (PDA). Bliska zeru płynność na rynku akcji sprawia, że wystarczy puścić w obieg kilkaset walorów, by ich cena poszybowała w kosmos.
A w ślad za nią – i w tym cały majstersztyk – poleciał pod niebiosa kurs znacznie już bardziej płynnych PDA. Wystarczy kilkoma transakcjami podbić kurs akcji, „na górce” sprzedać akcje i/lub posiadane PDA, by… do końca życia leżeć brzuchem do góry.
Czy podobny scenariusz pisano i dla PC Guarda? Trzeba przyznać, że giełdowa kariera poznańskiej spółki IT od początku przebiega, hm... nieszablonowo. Oto niewielka, słabo znana nawet na własnym podwórku firma decyduje się na najmniejsze w historii giełdy IPO (3 mln złotych). O sukces emisji dba radomski oddział BISE, biura maklerskiego praktycznie nieobecnego na rynku pierwotnym. Nie towarzyszy temu kampania marketingowa i informacyjna (to powód, dla którego analitycy innych biur nie będą komentować oferty).
Choć PC Guard nie prezentuje wybitnych osiągnięć (w 2004 r., w dziewięć lat po swoim powstaniu, może pochwalić się przychodami w wysokości jedynie 2,6 mln zł i 156 tys. zł zysku netto), 0,5 mln oferowanych przez niego akcji rozchodzi się na pniu. Trafiają do 62 nowych inwestorów. 5 października PC Guard okazale debiutuje. Na zakończenie sesji kurs akcji o blisko 100 proc. przekroczy cenę emisyjną.
Otwarcie przewidziano na dwunastą, ale już przed jedenastą było jasne, że zamiast zwykłego otwarcia – będziemy świadkami ataku. Symptomów tego zdarzenia nie dało się zignorować: stały gęstym tłumem, przyciskając nosy do i tak już oślinionych szyb.*
Po mocnym początku, napięcie – jak u Hitchcocka – nie słabnie. Zanim Komisja Papierów Wartościowych i Giełd podejmie bezprecedensową decyzję o zawieszeniu notowań akcji i PDA spółki, kurs akcji w ciągu pięciu sesji zdąży wzrosnąć z 6 zł do 435 zł, czyli o 7 150 procent. Z wyceną 435 mln zł (stukrotnie przewyższającą wartość księgową) PC Guard na chwilę awansuje, przynajmniej pod względem kapitalizacji, do giełdowej pierwszej ligi, a główni akcjonariusze – do grona multimilionerów. „Papierowa” fortuna Violetty Zalewskiej, ówcześnie największej akcjonariuszki firmy, przez moment była warta 62 mln zł, zaś prezesa Dariusza Grześkowiaka – 21 mln złotych. Niezbyt długo mogli cieszyć się nowym statusem materialnym: po odwieszeniu notowań, kurs akcji spada o 95 procent. A KPWiG rozważa złożenie do prokuratury zawiadomienia o popełnieniu przestępstwa manipulacji. Wprawdzie, jak mówi Łukasz Dajnowicz, rzecznik Komisji, analiza rachunków nie potwierdza na razie związków pomiędzy osobami zaangażowanymi w transakcje, które doprowadziły do wzrostu kursu, ale na ostateczne wnioski potrzeba jeszcze czasu.
Atmosfera wokół spółki nie cichnie. 31 października Violetta Zalewska, główna akcjonariuszka firmy, sprzedaje wszystkie swoje akcje – i „stare”, i dokupione blisko 13 tys. PDA. Przy średniej cenie 29,2 zł za papier na debiucie PC Guarda zarabia blisko 4,6 mln złotych. Tego samego dnia, tłumacząc się względami zdrowotnymi, wycofuje się z rady nadzorczej. Z funkcji rezygnuje również jej mąż Krzysztof Zalewski – przewodniczący rady.
– W kontekście powstałej sytuacji rodzinnej – musiał uczynić to samo – tłumaczy tę decyzję Dariusz Grześkowiak, prezes i obecnie największy akcjonariusz PC Guarda (ma 5,24 proc. akcji spółki). – Ich decyzję rozpatrywałbym w kategoriach dramatu, nie zaś w kontekście płytkich podejrzeń. Dla mnie to też jest duże wydarzenie, gdyż jeszcze tydzień wcześniej snuliśmy wspólne wizje rozwoju spółki.
Stanowczo protestuje przeciwko przypisywaniu akcjonariuszom i zarządowi nieczystych intencji.
– Nie ma trupa, nie ma morderstwa – ocenia. – Ktoś wykorzystał niewielkie rozmiary naszej spółki, a więc i podatność jej kursu na manipulację. Nienaturalna zwyżka akcji w żaden sposób nie wpłynęła na biznes przedsiębiorstwa, a wśród tych, którzy na tym zarobili, nie było osób związanych ze spółką.
Podkreśla, że pakiet akcji Violetty Zalewskiej szybko znalazł nabywców. Spekuluje, że sprzedane przez nią akcje musiały trafić do dużego inwestora, być może któregoś z funduszy.
– Rynek spokojnie przyjął tę informację, kurs praktycznie nie drgnął, znak, że inwestorzy polubili nasze papiery – mówi prezes. – Spółka jest w bardzo dobrej kondycji i wierzę, że w przyszłości jej akcje przysporzą inwestorom jeszcze wiele radości.
Grześkowiak odpowiada również na pozostałe wątpliwości.
– Akcja promocyjna musiała być adekwatna do wielkości emisji – wyjaśnia. – Sprzedawaliśmy walory za łączną kwotę 3 mln zł, komunikaty o ofercie pojawiły się m.in. w Parkiecie. Mieliśmy reklamować się w telewizji? Decyzję o wspólnym notowaniu akcji i PDA podjęto, bo taka jest rynkowa praktyka.
Można było przewidzieć dysproporcje pomiędzy wyceną obu papierów?
– Każdy jest mądry po fakcie – kwituje dziś Grześkowiak. – Poza tym, jak można twierdzić, że akcje po kursie 435 zł wpłynęły na kurs PDA, skoro wartość PDA nie przekroczyła 35 zł?
Pomimo przynależności do jednego gatunku, każdy z nas pozostaje depozytariuszem nieco odmiennych treści, które – na skutek naturalnej niedoskonałości kontaktu intersubiektywnego – jak dotąd zdają się być dla nas wzajemnie niepoznawalne*.
Nowe światło na całą sprawę rzucają jednak informacje, do których dotarli dziennikarze Parkietu. Wynika z nich, jakoby trzy osoby powiązane z PC Guardem, odgrywały ważną rolę w „poznańskiej WIRR-ówce”, słynnej aferze z lat 1995 – 1997. W dokumentach tamtej sprawy pojawiały się nazwiska Violetty Z. i Jacka K., członka rady nadzorczej spółki oraz Konrada Z., wymienianego w prospekcie emisyjnym PC jako właściciela 4 proc. akcji. Jacek K., jak wynika z informacji Parkietu, miał znaleźć się wśród osób, które kupowały papiery PC Guarda w ofercie publicznej.
– Nie było go w tym gronie – zapewnia jednak Grześkowiak i zarzeka się, że nigdy nie słyszał o objęciu wyżej wymienionych osób śledztwem w umorzonej, jak podkreśla, sprawie „WIRR-ówki”. Violettę i Krzysztofa Zalewskich poznał pięć lat temu i bardzo sobie chwali współpracę z nimi. Zaś sam artykuł Parkietu nazywa konfabulacją.
Akcje PC Guarda wciąż podlegają silnym wahaniom, ale kurz po zamieszaniu z wolna opada. Czas na ocenę kontrowersyjnej decyzji KPWiG o zawieszeniu notowań. Wśród internetowych komentarzy inwestorów przeważała opinia, że każda ingerencja regulatora zniekształca rynek. Łukasz Dajnowicz twierdzi, że zawieszenie kursu w momencie, gdy obroty akcjami były symboliczne, pozwoliło uniknąć wciągnięcia w wir samobójczych wzrostów dużej grupy inwestorów.
Piotr Kuczyński, główny ekonomista WGI Domu Maklerskiego, a wcześniej inwestor z 12-letnim stażem, uważa decyzję KPWiG za słuszną, ale podjętą zdecydowanie zbyt późno.
– Praktyka giełdowa pokazuje, że bardzo często zawieszenie notowań uspokaja rozgrzane głowy – twierdzi Kuczyński. – Ale należało zrobić to od razu, po pierwszych sygnałach, że mamy do czynienia z ewidentną manipulacją. Nie byłoby nadszarpnięcia zaufania do regulatorów rynku ani tak dużych strat inwestorów.
Mniej zrozumienia dla stratnych inwestorów ma Marek Węgrzanowski, analityk rynku akcji WGI:
– Przy wzrostach rzędu 100 proc. dziennie, nawet najbardziej spekulacyjnie nastawionemu inwestorowi powinna zapalić się czerwona lampka – uważa Węgrzanowski. – Przyłączanie się do gry przy takich poziomach cen – to igranie z ogniem.
Zakładając czystość intencji zarządu i akcjonariuszy PC Guarda, i tak warto postawić pytanie, czy giełda to rzeczywiście optymalne miejsce rozwoju dla niewielkich spółek, zważywszy na to, że długo jeszcze nie zainteresują się nimi inwestorzy instytucjonalni?
– Od raz przypiętej łatki spółki spekulacyjnej bardzo trudno się uwolnić – zauważa Rafał Abratański, wiceprezes Internetowego Domu Maklerskiego. – Trudno byłoby mi rekomendować giełdę dla spółek o kapitalizacji mniejszej niż 40 – 50 mln zł, chyba że jest unikalna i wyjątkowo atrakcyjna. PC Guard był za mały, by wchodzić na giełdę.
Wprawdzie nie ma w Polsce rynku dla małych spółek (jak AIM w Londynie), ale jego zdaniem można było zacząć publiczną karierę np. od pre-IPO.
– O ile ktokolwiek by się nim zainteresował, bo trudno mówić o szczególnym potencjale rozwoju w spółce, która po dziewięciu latach istnienia generuje 2,6 mln zł przychodów i 156 tys. zł zysku netto – powątpiewa Abratański.
– Przy takiej liczbie ofert publicznych będą zdarzać się wypadki przy pracy – uważa Piotr Kuczyński. – Ale nie można odmawiać małym spółkom prawa rozwoju przez giełdę. To dla nich naturalny krok w rozwoju. I dobrze, by tak myślących firm było jak najwięcej.
Przyznaje jednak, że spółka ma niewielki wpływ na to, co inwestorzy zrobią z jej kursem, a przed manipulacją trudno się obronić.
– Najlepszą tarczą ochronną przed manipulacją jest duża płynność akcji i transparentość zarządzania – nie ma wątpliwości Rafał Abratański.
Człowiek nie osioł – może uprzeć się o wiele skuteczniej. Na szczęście, czasami można uratować go od pewnych nieszczęść, które sam – oczywiście nieświadom grożącego niebezpieczeństwa – na siebie ściąga.*
A może powinno się zawczasu wychwytywać „podejrzane” spółki, choćby na etapie dopuszczania do obrotu?
– Pomysł może i kuszący, ale kłóci się z ideą wolnego rynku – uważa Łukasz Dajnowicz. – Nie można zakazać produkcji nożyczek tylko dlatego, że ktoś może sobie nimi zrobić krzywdę. To inwestorzy portfelami muszą głosować „za” bądź „przeciw” spółce.
KPWiG zaleca szczególną ostrożność przy inwestowaniu w akcje spółek o niewielkiej kapitalizacji, których notowania podlegają bardzo dużym wahaniom. Leszek Koziorowski, partner Kancelarii Gessel, specjalizujący się w sprawach dotyczących rynku kapitałowego, nie odrzucałby jednak z marszu rozwiązania, w którym GPW (bo to o jej wizerunek koniec końców chodzi) pełniłaby rolę ostatecznego cenzora – i na bazie dyskrecjonalnej wiedzy podejmowałaby arbitralną decyzję, czy dana firma kwalifikuje się do debiutu (czy ma odpowiednią płynność, odporność na manipulację etc.).
Kazus PC Guarda sprawił, że znów wróciło pytanie o skuteczność wychwytywania i karania sprawców manipulacji giełdowych.
– Polskie sądy nie są merytorycznie przygotowane do orzekania w przypadkach skomplikowanych przestępstw gospodarczych – uważa Leszek Koziorowski. – KPWiG wielokrotnie zawiadamiała prokuraturę o podejrzeniu przestępstwa, ale sprawy z reguły umarzano z braku dowodów. Nawet jeśli zostaje wniesiony akt oskarżenia, postępowanie sądowe prowadzi donikąd. Sądy są przyzwyczajone do zeznań świadków i dowodów, a tu można mówić jedynie o poszlakach.
Nic dziwnego, że wśród przestępców na rynku kapitałowym najwięcej jest… pracowników PKO BP i PZU, którzy po swojej kryminalnej działalności (oferowaniu papierów wartościowych bez zezwolenia Komisji; art. 165) pozostawili ślad – w postaci zamieszczonego w prasie czy internecie ogłoszenia „sprzedam akcje”.
W rozpoznawaniu i orzekaniu spraw z tego zakresu występuje kilkuletnie opóźnienie: dopiero w sierpniu 2005 r. rozpoczął się proces w sprawie manipulacji kursem Szeptela w latach 1997 – 1998. W ostatnich siedmiu latach sądy wydały cztery wyroki za „manipulację”, z tego aż trzy – w tym roku. Jest coś pocieszającego w tej dynamice. Niestety, dotkliwość kar pozostawia wiele do życzenia. Choć maksymalna sankcja za manipulację kursem wynosi 5 mln zł grzywny lub/i kara pozbawienia wolności od 3 miesięcy do pięciu lat (za działanie w porozumieniu – od 6 miesięcy do 8 lat), najsurowszy dotychczas wyrok opiewał na 1,5 roku pozbawienia wolności i 20 tys. zł kary.
– Sprawcy przestępstw związanych z obrotem giełdowym są praktycznie bezkarni – skazania są nieliczne, a kary symboliczne – uważa dr Justyn Piskorski z Instytutu Sobieskiego, współautor memorandum na rzecz wzmocnienia KPWiG. – Osłabia to efektywność rynku i wiarygodność nadzoru nad rynkiem kapitałowym. W oczach obywateli potwierdza się przekonanie, że „pierwszy milion należy ukraść”.
Instytut Sobieskiego postuluje, by w KPWiG powołać – na wzór IPN – wyspecjalizowany pion prokuratorski. Zdaniem Leszka Koziorowskiego, sytuację mogłoby też poprawić powołanie oddzielnego Sądu Rynku Kapitałowego (na wzór Sądu Ochrony Konkurencji i Konsumentów).
Instytut Sobieskiego chce również zaostrzenia kar, gdyż obecnie stosowane grzywny są kompletnie nieskuteczne. Zyski, będące owocem naruszenia prawa zwykle są natychmiast transferowane za granicę.
Zdaniem Piskorskiego, przykłady kar stosowanych w USA, kraju o najbardziej rozwiniętym rynku kapitałowym, przemawiają za preferowaniem kary bezwzględnego pozbawienia wolności na możliwie długi czas, by odebrać sprawcom możliwość cieszenia się owocami przestępstwa.
Do tego nam jeszcze daleko, choć trzy nowe ustawy, które zastąpiły ustawę o obrocie papierami wartościowymi, dają KPWiG większe uprawnienia. Komisja może m.in. żądać niezwłocznej blokady „podejrzanych” rachunków oraz nałożyć karę 200 tys. zł lub karę do wysokości dziesięciokrotności uzyskanej korzyści (lub obie sankcje łącznie), jeśli udowodni, że doszło do manipulacji. Kara do 1 mln zł grozi m.in. za nieprzekazanie do KPWiG informacji o transakcjach, co do których istnieje podejrzenie manipulacji.
– Zmiany budzą we mnie ambiwalentne uczucia: każde działanie na rzecz poprawy skuteczności ścigania przestępstw na rynku kapitałowym jest mile widziane, ale wybrana konstrukcja może wprowadzać zamieszanie – uważa Leszek Koziorowski.
Jedno zachowanie będzie bowiem mogło być karane dwukrotnie: przez KPWiG, jako delikt administracyjny – w postępowaniu karno-administracyjnym i przez sąd – jako przestępstwo. Dlatego Koziorowski spodziewa się, że przenikanie uprawnień przyczyni się do fali odwołań od decyzji Komisji.
A wracając do PC Guarda... Ciekawe, czy zasada „nieważne jak, byle mówili” sprawdza się również w przypadku spółek giełdowych. Być może najbliższe miesiące pokażą, że w tym konkretnym przypadku trafniejsza będzie jednak maksyma Oskara Wilde’a: „Publiczność przejawia niezdrową ciekawość wszystkiego, z wyjątkiem tego, co jest warte poznania”...
Małgorzata Remisiewicz
*fragmenty zaznaczone kursywą pochodzą z publikowanego na stronie internetowej spółki PC Guard pamiętnika Dariusza Grześkowiaka, jej prezesa
Za co karały sądy:
W 1999 r. jeden z inwestorów dostał karę 1,5 roku więzienia w zawieszeniu na 2 lata i 2 tys. zł grzywny za manipulację akcjami Banku Śląskiego. Na kolejne wyroki trzeba było czekać 6 lat. W marcu 2005 r. inwestor manipulujący akcjami Wodkanu został ukarany 4 tys. zł grzywny. W połowie września 2005 r. Sąd Rejonowy dla Warszawy Śródmieście za manipulację ceną akcji BIG-BG (w czerwcu 2000 r.) skazał Jacka K. na 20 tys. zł grzywny oraz zwrot kosztów sądowych (ok. 6 tys. złotych). Kilka dni później ten sam sąd skazał Oksanę M., obywatelkę Ukrainy, na 1,5 roku pozbawienia wolności w zawieszeniu na 3 lata i grzywnę w wysokości 20 tys. zł za manipulację ceną akcji ŁDA w 1998 roku.
Oksana M. w marcu 1998 r. założyła rachunki w 11 biurach maklerskich, wpłaciła na nie blisko 4 mln zł i, korzystając z odroczonej płatności, kupiła za to akcje ŁDA o wartości prawie 14 mln zł (czyli ok. połowę akcji tej spółki notowanych na GPW). Nie wywiązała się wobec domów maklerskich z zobowiązań z tytułu „odroczki”, więc domy zajęły akcje. Połączenie ich wyjątkowo małej płynności z ogromną podażą ze strony domów maklerskich musiało doprowadzić do dużego spadku kursu i sporych strat domów maklerskich, wplątanych w sprawę.
Najsłynniejsze i największe afery:
Poznańska „WIRR-ówka” (1995 – 1997). Grupa inwestorów miała manipulować akcjami trzech spółek, wchodzących w skład indeksu WIRR (Domplastu, Chemiskóru i Echo Press), doprowadzając do nienaturalnie wysokiej zwyżki kursu (w przypadku Chemiskóru o 855 procent). Śledztwo umorzono w 1999 r., rok później wznowiono je po zażaleniu KPWiG, by szybko ponownie umorzyć. Jak wynika z relacji osoby znającej uzasadnienie sprawy, analiza rachunków inwestorskich i lustrzanych transakcji pomiędzy nimi nie okazała się wystarczającym dowodem; wzięto za to pod uwagę opinię biegłych, że zaobserwowane dzienne kilkuprocentowe wahania nie są rynkową anomalią.
Afera 100 sekund (2004 rok). Nudną sesję 4 lutego 2004 r. ożywił nagły spadek notowań kontraktów terminowych na WIG20 o 6,6 proc., a w 100 sekund później ich wzrost o 17 procent. KPWiG ustaliła, że na całym zamieszaniu stratę 5,44 mln zł poniosło 307 inwestorów. Zarobiło 777 inwestorów, w tym tajemnicza spółka Cagliari z Brytyjskich Wysp Dziewiczych, która zyskała 2,6 mln złotych. Interesy spółki w Polsce reprezentował Arkadiusz O., znajomy Rafała G., maklera BDM PKO BP, który złożył dwa feralne zlecenia.
Jak wynika z informacji uzyskanych z warszawskiej Prokuratury Okręgowej, 25 października zakończono śledztwo w tej sprawie, przygotowywany jest akt oskarżenia przeciwko Arkadiuszowi O. i Rafałowi G. Na razie za aferę zapłaciło BDM PKO BP – KPWiG nałożyła na biuro karę (400 tys. zł), m.in. za naruszenie zasad obrotu i niedostateczną dbałość o interesy inwestorów.
Źół:
