Kiedy艣 zarz膮dzaj膮cy funduszem inwestycyjnym Rockbridge Gier i Innowacji i wsp贸艂autor g艂o艣nej na rynku transakcji wej艣cia chi艅skiej Grupy Tencent do akcjonariatu Bloober Team. Obecnie zarz膮dzaj膮cy w艂asnym portfolio w ramach autorskiego FIZ Smart Money. Pawe艂 Sugalski w rozmowie z 足智彩赛果 diagnozuje sytuacj臋 polskich producent贸w gier, ocenia, kiedy wr贸ci hossa, i opowiada o swojej ksi膮偶ce 鈥濭aming na gie艂dzie鈥�. Zapraszamy do przeczytania wywiadu.
Micha艂 Kubicki, 足智彩赛果: Czy to odpowiedni moment, aby wyda膰 ksi膮偶k臋 o inwestowaniu w gaming, skoro bran偶a jest w wielomiesi臋cznej bessie, kt贸rej ko艅ca nie wida膰? Inwestorzy stracili cz臋sto kilkadziesi膮t procent na mocno przecenionych akcjach nawet najwi臋kszych podmiot贸w z sektora.
Pawe艂 Sugalski: Patrz膮c na cykle, to faktycznie bessa trwa ju偶 dwa lata, ale je艣li ksi膮偶ka ma opowiada膰 o inwestowaniu w sektor gamingu i niejako uczy膰 tego, to zdecydowanie wol臋, 偶eby czytelnik, kt贸ry zainwestuje swoje pieni膮dze, kupi艂 w do艂kach ni偶 na szczycie. Popularno艣膰 bran偶y spada, ale jest to bardzo cykliczne i niewiele trzeba, 偶eby sentyment si臋 poprawi艂. Natomiast ostatnie miesi膮ce to s膮 ju偶 spadki wszystkich sektor贸w i m贸wimy wprost o bessie. O ile gaming wyprzedzi艂 korekt臋 na innych sektorach, to faktycznie gie艂da teraz rozgrywa recesj臋. Natomiast jak si臋 鈥瀘ddali鈥� wykresy i popatrzy w szerszej perspektywie czasowej, to wniosek mo偶e by膰 taki, np. na podstawie 2008 i 2009 roku, im wi臋cej spadnie w tym roku, tym wi臋cej wzro艣nie w przysz艂ym.
Z perspektywy ksi膮偶kowej troch臋 p贸艂 偶artem p贸艂 serio zastanawia艂em si臋 nad zmian膮 ok艂adki i obwoluty i umieszczeniem na niej trendu spadkowego, ale za rok mog艂oby by膰 ju偶 odwrotnie, kiedy potencjalna hossa mo偶e mie膰 miejsce. Zostaj臋 wi臋c przy obecnym terminie, tym bardziej 偶e ksi膮偶ka ma walor edukacyjny. Inwestorzy indywidualni w bardzo ma艂ej cz臋艣ci korzystaj膮 ze spadk贸w na rynkach, kr贸tka sprzeda偶 jest ma艂o popularna, a w ksi膮偶ce np. jest cz臋艣膰 po艣wi臋cona temu zagadnieniu i short sqeezowi, jaki mia艂 miejsce na CD Projekcie. B臋dzie to raczej ciekawostka, ale pozwoli lepiej rozumie膰 to zagadnienie.
Wspomniany CD Projekt i premiera 鈥濩yberpunka 2077鈥� oraz debiut Huuuge na GPW, kt贸ry mia艂 miejsce dwa miesi膮ce p贸藕niej, s膮 wymieniane jako symboliczne punkty zwrotne w sektorze wyznaczaj膮ce pocz膮tek bessy. Czy nie uwa偶a Pan, 偶e nast膮pi艂o przereagowanie z przecen膮 wielu sp贸艂ek, by膰 mo偶e w wyniku nadej艣cia szerokich spadk贸w na wszystkich rynkach? Je艣li tak, to gdzie na GPW szuka膰 dobrych fundamentalnie sp贸艂ek z inwestycyjnym potencja艂em?
Ja zawsze patrz臋 na ETF globalnych sp贸艂ek 鈥濾anEck Video Gaming and eSports鈥� (). To jest taki indeks sektorowy, globalnych producent贸w gier oraz sprz臋tu jak Nvidia czy AMD. W zesz艂ym roku Polska by艂 du偶o s艂absza od tego indeksu. ESPO mia艂o roczny spadek na poziomie 5,4 proc., co mo偶na odczytywa膰 jako ma艂膮 globaln膮 korekt臋, a w Polsce wiemy, co si臋 wydarzy艂o. G艂贸wn膮 przyczyn膮 medialno-rynkowego obrazu odczytywanego przez pryzmat WIG-Games by艂o to, 偶e indeks by艂 ca艂kowicie zdominowany przez dwie sp贸艂ki 鈥� CD Projekt i Ten Square Games, odpowiadaj膮ce za 2/3 indeksu. No i tak si臋 z艂o偶y艂o, 偶e w ostatnie p贸艂tora roku te dwie sp贸艂ki pope艂ni艂y wewn臋trze b艂臋dy, bardzo du偶e, pewnie najgorsze w historii. Wi臋c rozpatruj膮c ca艂y sektor, trzeba by to wyj膮膰 poza nawias. Natomiast ci臋偶ko tego nie om贸wi膰.
CD Projekt to przede wszystkim b艂臋dna decyzja co do premiery gry (鈥濩yberpunk 2077鈥� - przyp. red.). Ja zawsze powtarzam, 偶e sukces komercyjny gry jest niezaprzeczalny, natomiast on by艂by 2-3 razy wi臋kszy, gdyby ta premiera nast膮pi艂a rok p贸藕niej. Wi臋c to by艂 b艂膮d w ocenie nadzoruj膮cego projekt.
Przy Ten Square Games s膮 dwie rzeczy: po pierwsze przychody zdominowane przez jeden tytu艂, po drugie pojawi艂y si臋 ogromne problemy z corporate governance. Pierwszy problem dotyczy艂 gry 鈥濬ishing Clash鈥�, kt贸ra zacz臋艂a generowa膰 mniejsze przychody, ale to jest rzecz wybaczalna przez inwestor贸w, je艣li sp贸艂ka szuka zast臋pstw i ci膮gle generuje du偶e ilo艣ci got贸wki i wyp艂aca dywidend臋. Jednak drugi problem by艂 ju偶 mniej zrozumia艂y przez akcjonariuszy. Chodzi o regularn膮 sprzeda偶 akcji w ABB i bardzo 藕le odebrany przez rynek program motywacyjny, kt贸ry zosta艂 dopasowany w d贸艂 do bie偶膮cych wynik贸w. Ju偶 lepiej, 偶eby programu nie by艂o, a by艂y uznaniowe bonusy zale偶ne od w艂a艣cicieli, bo podawanie cel贸w i rewidowanie ich w d贸艂 zawsze wygl膮da fatalnie. To jakby spowodowa艂o pokazanie przez rynek najpierw 偶贸艂tej, a potem czerwonej kartki.
Czyli mamy z艂膮 pass臋 dw贸ch najwi臋kszych sp贸艂ek z bran偶y, kt贸ra poci膮gn臋艂a w d贸艂 indeks, kreuj膮c nienajlepszy sentyment. Kapita艂 zacz膮艂 zwraca膰 wi臋ksz膮 uwag臋 na jako艣膰, st膮d m.in. nieudane debiuty gamingu na gie艂dzie w ostatnich miesi膮cach i przeceny w pierwszym dniu notowa艅 nawet o kilkadziesi膮t procent. Zastanawiaj膮ce s膮 wej艣cia na gie艂d臋 nawet przy tak s艂abym otoczeniu, kiedy podmioty z innych bran偶 raczej przesuwaj膮 je na lepsze czasy. Ale CD Projekt i Ten Square Games to nie ca艂y obraz bran偶y?
Tak, powiedzieli艣my o dw贸ch najwi臋kszych, ale dalej jest grupa - my艣l臋 - mo偶e maksymalnie 10 sp贸艂ek, nazwijmy je 鈥瀙rawdziwych鈥�, kt贸re s膮 od lat w bran偶y, gdzie jak sprawdzimy kursy, to tam nie wydarzy艂a si臋 wielka tragedia, raczej zdrowa korekta. Czyli to takie sp贸艂ki, powiedzmy, powy偶ej 100 mln z艂 kapitalizacji, kt贸re si臋 biznesowo broni膮.
Wielki problem to jednak 30-40 ma艂ych sp贸艂ek, g艂贸wnie z NewConnect, kt贸re dla funduszy inwestycyjnych s膮 nieinwestowalne. Fundusze zupe艂nie ich nie 艣ledz膮, g艂贸wnie z powodu braku p艂ynno艣ci. Jak czego艣 nie da si臋 co艣 kupi膰, to jeszcze trudniej to potem sprzeda膰. Wi臋c je艣li inwestor z pre-IPO w jakiej艣 wcze艣niejszej emisji bra艂 akcje taniej, to on nawet przy niewielkim zysku woli sprzeda膰 w debiucie, st膮d te spadki po 40, 50 proc. Podsumowuj膮c, ja najwi臋kszy problem widz臋 w tych najmniejszych sp贸艂kach, bo tam ani p艂ynno艣ci, ani pomys艂贸w, ani przychod贸w.
Wiadomo, jak to si臋 sko艅czy 鈥� bankructwami. 厂辫贸艂办颈 zazwyczaj mia艂y 艣rodki na rok, dwa, a w tym czasie wi臋kszo艣膰 nie zrobi sensownej gry, nie zarobi pieni臋dzy. Wi臋c pozostaje po偶yczka od akcjonariuszy lub emisja ratunkowa. W og贸le mam wra偶enie, 偶e kto teraz wchodzi na gie艂d臋, to musi i to pokazuje desperacj臋. Naturaln膮 艣cie偶k膮 jest prze艂o偶enie tego na lepsze czasy. Przyk艂ad Techlandu pokazuje, 偶e sp贸艂ka w dobrej kondycji nic nie musi.
Premiera 鈥濩yberpunka 2077鈥� opr贸cz umownego zapocz膮tkowania bessy w polskim gamingu by艂a chyba, jak to zwykle bywa po sko艅czeniu du偶ego projektu, momentem wi臋kszych ruch贸w kadrowych w bran偶y. W艣r贸d inwestor贸w panuje przekonanie, 偶e opr贸cz IP to zesp贸艂 ludzi stanowi o potencjale studia, a co za tym idzie - potencjale inwestorskim. Gdzie widzi Pan ten potencja艂 w艣r贸d sp贸艂ek z GPW albo szerzej z bran偶y i ewentualnie czy s膮 narz臋dzia 鈥� opr贸cz LinkedIn 鈥� kt贸re inwestor indywidualny m贸g艂by wykorzysta膰, badaj膮c dan膮 sp贸艂k臋 w艂a艣nie pod tym wzgl臋dem?
To jedno z pyta艅, gdzie zn贸w ci臋偶ko nie odnie艣膰 si臋 do CD Projektu, kt贸ry by艂 celem dla innych sp贸艂ek do pozyskania pracownik贸w. To normalne, 偶e ju偶 po wyp艂aconych premiach za zrealizowany projekt cz臋艣膰 pracownik贸w odchodzi. W ostatnim sprawozdaniu Techlandu, kt贸ry nie jest sp贸艂k膮 publiczn膮, zauwa偶y艂em, 偶e w艂a艣ciciel zastosowa艂 ciekawy model retencyjny. Przyznaje premie w cyklu rok, dwa i trzy po premierze. Jak odchodzisz z firmy, to nie dostajesz premii.
Ja sam zastanawia艂em si臋, ile os贸b robi膮cych 鈥濩yberpunk 2077鈥� tak naprawd臋 zosta艂o w CD Projekcie. Znam taki portal , kt贸ry ma zestaw napis贸w ko艅cowych dla wszystkich gier w bazie. S膮 tam nazwiska os贸b pracuj膮cych przy danej grze. Dzi臋ki temu zrobi艂em takie 膰wiczenie, gdzie sprawdzi艂em 50 najwa偶niejszych nazwisk pracuj膮cych przy 鈥濩yberpunku鈥� i okaza艂o si臋, 偶e wi臋kszo艣膰 nadal jest w firmie, przynajmniej wed艂ug LinkedIn. Ba艂em si臋, 偶e b臋dzie to mniej, bo nagonka medialna by艂a ogromna. Wygl膮da na to, 偶e ten zesp贸艂 si臋 nie rozpad艂, tylko si臋 przemodelowa艂. M贸wimy o seniorach i dyrektorach poszczeg贸lnych team贸w, wi臋c je偶eli oni zostali, to odbudowa膰 w d贸艂 si臋 zawsze da. CD Projekt ci膮gle jest mark膮 najwa偶niejsz膮.
Je偶eli chodzi o inne firmy, du偶o si臋 m贸wi艂o od 2020 r. o odej艣ciach z Flying Wild Hog, czyli tej najwi臋kszej, czysto developerskiej, pozagie艂dowej sp贸艂ki. Nowy w艂a艣ciciel, Grupa Embracer, zabezpieczy艂 zarz膮d, natomiast wygl膮da na to, 偶e nie zabezpieczyli reszty pracownik贸w, wi臋c to si臋 sko艅czy艂o du偶ym exodusem. W mniejszych sp贸艂kach my艣l臋, 偶e jest sta艂a rotacja. Ja z perspektywy cz艂onka rady nadzorczej sp贸艂ki gamingowej widz臋, 偶e je偶eli sp贸艂ka ma dobr膮 reputacj臋, to nawet nie potrzebuje 丑别补诲丑耻苍迟别谤贸飞, tylko wszystko jest na zasadzie polece艅 bran偶owych. Da si臋 zbudowa膰, rozwija膰 i utrzyma膰 zesp贸艂 z nisk膮 rotacj膮, je艣li si臋 jest po prostu fair z pracownikami i ma interesuj膮ce projekty.
Ciekawym transferem by艂a np. Marta Fijak, kt贸ra do Anshar Studios przesz艂a z 11bit studios, gdzie by艂a jedn膮 z g艂贸wnych os贸b przy 鈥濬rostpunku鈥�, albo Artur Ganszyniec, kt贸ry pod膮偶y艂 podobn膮 drog膮, a przed 11 bit pracowa艂 jako g艂贸wny tw贸rca scenariusza do 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀鈥�. Nazwiska kr膮偶膮 po rynku, g艂o艣nym transferem by艂 oczywi艣cie Konrad Tomaszkiewicz (g艂贸wny re偶yser 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀 3鈥�, drugi re偶yser 鈥濩yberpunka 2077鈥�, przyp. red.), kt贸ry za艂o偶y艂 Rebel Wolves Studio, wyci膮gaj膮c kilkunastoosobowy zesp贸艂 z sob膮. Wi臋c to jest taki sk艂ad, kt贸ry by艂by teraz na pierwszym miejscu na prezentacji startuj膮cych studi贸w. Na rynku si臋 m贸wi, 偶e zdobyli finansowanie do 100 mln z艂 na sw贸j projekt. Wydaje si臋 to niemo偶liwe, ale mo偶e za granic膮 kto艣 z tych du偶ych wy艂o偶y艂 takie pieni膮dze.
Du偶o pomniejszych transfer贸w jest zwi膮zanych z cykliczno艣ci膮 projekt贸w, bonus贸w. To wzmaga oczywi艣cie presj臋 na p艂ace. Bran偶a 偶ali si臋 najbardziej na to, 偶e praca zdalna i mo偶liwo艣膰 pracy dla zagranicznych studi贸w wzmog艂a presj臋 p艂acow膮, kt贸ra dor贸wnuje ju偶 tym zachodnim standardom z Europy czy USA.
Zagraniczny kapita艂 inwestuj膮cy w polskie studia i sp贸艂ki gamingowe to kolejny temat, o kt贸ry chcia艂bym zapyta膰. Jak z perspektywy zarz膮dzaj膮cego funduszem, kt贸ry bra艂 udzia艂 w g艂o艣nej transakcji wej艣cia Grupy Tencent do akcjonariatu Bloober Team, wygl膮da potencja艂 polskich sp贸艂ek do bycia zauwa偶onym przez zagraniczny du偶y kapita艂? M贸wi si臋 ju偶 od wielu miesi臋cy o mo偶liwo艣ci takiego przej臋cia w kontek艣cie kilku sp贸艂ek. Czy ze wzgl臋du na przecen臋 i atrakcyjno艣膰 wska藕nik贸w jest to teraz bardziej prawdopodobne?
Najwa偶niejsze jest to, 偶eby by艂o od kogo kupi膰 te akcje. Najgorszy z mo偶liwych scenariuszy to rozproszony free float. Jest kilka sp贸艂ek naprawd臋 jako艣ciowych na polskiej gie艂dzie, raczej tych najwi臋kszych, kt贸re by艂yby bardzo dobrym kandydatem do przej臋cia, jak CD Projekt, 11bit Studios. Tylko przy tak du偶ym free float i mechanizmie poison pill, czyli ograniczeniu wykonywania prawa g艂osu, bez zgody zarz膮du de facto i tak nic nie mo偶na zrobi膰.
Gdyby jednak kto艣 posiada艂 pakiet kontrolny i m贸g艂 go zaproponowa膰 Tencentowi, Embracerowi to oko艂o 10 sp贸艂ek z polskiego parkietu mog艂oby by膰 bardzo atrakcyjnymi celami. Na egzotycznym NewConnect nie ma obowi膮zku wezwa艅, co komplikuje spraw臋, bo wszystko jest bardzo dobrowolne. Inwestor nie wie, ile trzeba zap艂aci膰, nie ma wymaganych 艣rednich cen. Z perspektywy Rockbridge by艂o 艂atwiej, free float nie by艂 zbyt du偶y, nasz pakiet by艂 de facto kontrolny, a z pakietami insider贸w gwarantowa艂 kontrol臋 realn膮. Gdyby Bloober by艂 poza gie艂d膮, to my艣l臋, 偶e ca艂y proces by艂by bardziej pikantny i wiele innych firm by si臋 o niego bi艂o. Na gie艂dzie zaproponowanie ceny z du偶膮 premi膮 wcale nie gwarantuje sukcesu, co pokaza艂 ostatnio case Develi 鈥� dewelopera mieszkaniowego, gdzie fundusze nie odpowiedzia艂y na wezwanie.
Wracaj膮c do gamingu, wida膰, 偶e pakiety s膮 zbierane, np. w CI Games, te偶 z portfela Rockbidge. Potwierdza si臋 nap艂yw kapita艂u nie tylko chi艅skiego, skandynawskiego, ale tak偶e funduszy aktywistycznych. Polska wpad艂a na radary i nie ma co si臋 dziwi膰, bo w Europie jeste艣my ci膮gle w Top3 takich ekosystem贸w, obok Skandynawii i Wielkiej Brytanii. Mamy swoj膮 specjalizacj臋 w potencjale gospodarczym Polski i na pewno b臋d膮 kolejne transakcje.
Na rynku niepublicznym jest sporo ciekawych start-up贸w, natomiast gie艂dowo te偶 powinno si臋 co艣 zadzia膰. Na przyk艂ad w segmencie mobilnym, jak Ten Square Games, kt贸ry ma abstrakcyjnie nisk膮 wycen臋 przez problemy z 艂adem korporacyjnym, ale trzeba pami臋ta膰, 偶e nowy inwestor cz臋sto wyrzuca zarz膮d i nie ma 艣ladu po starych w艂a艣cicielach. Mo偶na powiedzie膰, 偶e nowy inwestor w Ten Square Games uwolni艂by potencja艂 wynikowy tej sp贸艂ki, bo p贸ki go nie ma, rynek b臋dzie zak艂ada艂, 偶e dotychczasowi w艂a艣ciciele b臋d膮 chcieli dalej sprzedawa膰 akcje w przysz艂o艣ci. Faktycznie my艣l臋, 偶e w rynku mobilnym jest teraz najwi臋cej okazji, bo te偶 jest on policzalny. Jest przewidywalno艣膰 trend贸w i przychod贸w.
Wi臋c z tych mniejszych sp贸艂ek Artfifex Mundi, Boombit. Ciekawa wycena i przymiarki do rozwa偶enia opcji strategicznych w Boombicie, gdzie w艂a艣ciciel rozwa偶a艂 sprzeda偶. W Artifexie pojawi艂 si臋 jaki艣 czas temu skandynawski inwestor, co by艂o sygna艂em zauwa偶enia przez zagranic臋 potencja艂u w Polsce. Oczywistym kandydatem jest oczywi艣cie Huuuge. To najwi臋ksza aberracja wycenowa na gie艂dzie. Abstrakcyjne wska藕niki rz臋du 2-3xEBITDA zaraportowana. Zreszt膮 sp贸艂ka skupuje gar艣ciami swoje akcje z rynku, kto艣 im te akcje sprzedaje. Sp贸艂ka, kt贸ra ma tyle got贸wki, 偶e mog艂aby skupi膰 ca艂y free float gie艂dowy. Czyli debiut Huuuge, kt贸ry by艂 sygna艂em pocz膮tku bessy, m贸g艂by j膮 zako艅czy膰, gdyby sam si臋 zdj膮艂 z gie艂dy i umorzy艂 akcje.
Co z konsolidacj膮 wewn膮trz rynku, czyli przejmowaniem przez polskie sp贸艂ki? One te偶 og艂asza艂y plany przej臋膰 i nawet ich dokonywa艂y, jak CD Projekt, People Can Fly czy Ten Square Games, ale si臋gaj膮c po zagraniczne studia.
To dobrze spuentowa艂 przed p臋kni臋ciem ba艅ki prezes People Can Fly, Sebastian Wojciechowski, kt贸ry powiedzia艂, 偶e 鈥瀗a polskim rynku jest za drogo鈥�. P贸藕niej po przeczyszczeniu rynku kupi艂 pakiet kontrolny w Incuvo (polski producent gier VR, przyp. red.), ale z bardzo du偶ym dyskontem do rynku, czyli warto艣膰 transakcyjna nie by艂a taka jak gie艂dowa. Ten przyk艂ad jest tak膮 jask贸艂k膮 konsolidacji.
Natomiast ma艂o jest dopasowa艅, a samo 艂膮czenie sp贸艂ek jest trudne. Wida膰 dobrze, 偶e w Polsce ma艂o kto umie robi膰 2-3 projekty r贸wnolegle. CD Projekt nie potrafi艂 tego, chocia偶 pr贸buje si臋 nauczy膰, 11bit Studios robi dwa projekty bardzo dobrze, trzy si臋 uczy, ale ma jeszcze problemy, no i People Can Fly, kt贸ry robi to za pieni膮dze wydawc贸w, co jest 艂atwiejsze. Techland tego te偶 nie robi, co pokaza艂 ostatni raport, gdzie na drugi projekt przeznaczono w tym samym okresie tylko 5 mln z艂 przy 50 mln z艂 na 鈥濪ying Light 2鈥�.
Zatrzymuj膮c si臋 na chwil臋 przy Techlandzie, czy debiut w obecnych warunkach rynkowych jest mo偶liwy i czy GPW jest faktycznie miejscem docelowym dla sp贸艂ki, kt贸rej warto艣膰 niekt贸rzy oszacowali na wi臋ksz膮 od obecnej CD Projektu?
Je艣li chodzi o t膮 kapitalizacj臋 na podstawie ostatniego sprawdzania finansowego, to trzeba podkre艣li膰, 偶e to wycena wewn臋trzna sp贸艂ki, kt贸ra zawsze b臋dzie zbalansowana w g贸r臋. Ona jest mocno 偶yczeniowa, wi臋c nie uwa偶am, 偶e Techland jest wart wi臋cej ni偶 CD Projekt. My艣l臋, 偶e nie b臋dzie si臋 im 艣pieszy膰 na gie艂d臋. Maj膮c za sob膮 udan膮 premier臋, maj膮c pieni膮dze, Techland b臋dzie optymalizowa艂 okienko IPO. Ja ci膮gle uwa偶am, 偶e lepsz膮 drog膮 dla Techlandu jest dogadanie si臋 z bran偶owym inwestorem na ma艂y pakiet, powiedzmy 20-procentowy. To nie da艂oby du偶ej kontroli inwestorowi, a w艂a艣cicielowi pozwoli艂o na kontynuowanie swojej wizji, zebranie kapita艂u na kolejne projekty i jednocze艣nie got贸wkowe wyj艣cie, bo to jeden z g艂贸wnych motyw贸w takich transakcji. Wydaje si臋, 偶e debiut na gie艂dzie nie ma obecnie sensu, a szczeg贸lnie w Warszawie. Du偶o lepsz膮 opcj膮 by艂by Amsterdam, gdzie g艂臋boko艣膰 rynku jest du偶o wi臋ksza.
Patrz膮c z kolei na CD Projekt, nie uwa偶a Pan, 偶e przecena, jaka nast膮pi艂a, nie posz艂a za daleko? W ostatnich miesi膮cach w艂a艣ciwie wszystkie rekomendacje by艂y tylko ni偶ej, nawet og艂oszony projekt nowej gry z uniwersum 奥颈别诲藕尘颈苍a nie pom贸g艂 kursowi. Czy gie艂dowe wahad艂o jest ju偶 maksymalnie wychylone?
Przecena jest ogromna, natomiast g艂贸wnym problemem jest to, 偶e 鈥濩yberpunk 2077鈥� si臋 bardzo 藕le sprzedaje. Por贸wnuj膮c to do 艣cie偶ki 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀鈥�, to s膮 ogromne przeceny i niskie wolumeny, czyli odwrotno艣膰 tego klasycznego 鈥瀌艂ugiego ogona sprzeda偶owego鈥�, kt贸ry pozwoli艂 CD Projektowi w ponad pi臋cioletnim okresie zapewnia膰 艣wietne wyniki. Wi臋c jedyn膮 nadziej膮 w kr贸tkim terminie jest p艂atny dodatek - DLC do 鈥濩yberpunka鈥�. Tylko on jest tak d艂ugo przek艂adany, 偶e te偶 trudno liczy膰, 偶e odczaruje sentyment. CD Projekt s艂yn膮艂 z tego, 偶e jest 鈥瀙rogamerski鈥�, wi臋c w przeciwie艅stwie do zachodnich wydawc贸w pewnie nie ka偶e sobie zap艂aci膰 za dodatek 200 z艂. Skoro tak, to wp艂yw na wyniki te偶 mo偶e nie by膰 znacz膮cy. Sentyment jest s艂aby. Prace najpierw nad napraw膮 鈥濩yberpunka鈥�, p贸藕niej nad dodatkiem, przed艂u偶aj膮 termin premiery nast臋pnego 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀鈥�. Przej艣cie na silnik Unreal by艂o 艣wietn膮 decyzj膮, ale rynek si臋 obawia, 偶e przez kilka d艂ugich lat nie b臋dzie du偶ej premiery i pojawi si臋 dziura wynikowa. W takim uk艂adzie akcjonariusze b臋d膮 partycypowa膰 w kosztach nowych projekt贸w, a nie w zyskach. Najbardziej rynek mo偶e si臋 przestraszy膰 pierwszej kwartalnej straty, kt贸ra mo偶e si臋 pojawi膰.
Z drugiej strony s艂aby z艂oty do dolara pomaga w poprawieniu przychod贸w, a wszystkie rozczarowania kiedy艣 s膮 przereagowane i potwierdzeniem takiego stanu teraz jest to, 偶e praktycznie wszyscy analitycy s膮 negatywnie nastawieni do CD Projektu. Wi臋c bardzo du偶o z艂ych informacji jest w cenie, to wahad艂o jest bardzo mocno wychylone, tak jak przed premier膮 鈥濩yberpunka 2077鈥�. Czego brakuje? Na pewno zamykania pozycji kr贸tkiej sprzeda偶y. W rejestrze KNF ci膮gle jest du偶o funduszy, kt贸re graj膮 przeciwko wzrostom. To si臋 oczywi艣cie szybko mo偶e zmieni膰, tylko z jakiego艣 powodu te fundusze ci膮gle wierz膮, 偶e ta wycena jest zbyt droga. By膰 mo偶e patrz膮 na bie偶膮ce wyniki, nie dostrzegaj膮c np. warto艣ci samego 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀鈥� jako kluczowego IP, co udowodni艂 m.in. serial Netfliksa. Tym sygna艂em, kt贸ry odbiera艂bym za zmian臋 trendu, by艂oby w艂a艣nie zamykanie kr贸tkich pozycji, a nawet short squeeze, kt贸ry m贸g艂by si臋 pojawi膰, gdy inne bran偶e zaczn膮 odbija膰, a te najbardziej przecenione b臋d膮 robi艂y z to odpowiednio wi臋ksz膮 dynamik膮.
Czy w takim razie gaming po mocnych przecenach, ze sp贸艂kami z du偶膮 ilo艣ci膮 got贸wki, bez wi臋kszych kredyt贸w, czerpi膮cych du偶膮 cze艣膰 przychod贸w w dolarach, nie jest dobr膮 opcj膮 na prognozowany czas recesji?
My艣l臋, 偶e trzeba szuka膰 sp贸艂ek, kt贸re maj膮 wysokie wyniki versus swoj膮 kapitalizacj臋. To bardzo dobrze by艂o wida膰 po Creepy Jar, kt贸rego kurs odreagowuje bardzo d艂ug膮 korekt臋. Mimo bycia bardzo dobr膮 sp贸艂k膮, prawo popytu i poda偶y by艂o nieub艂agalne. Wi臋c faktycznie rynek zacz膮艂 szuka膰 podmiot贸w z du偶膮 ekspozycj膮 na dolara pod k膮tem zysk贸w. Przyk艂ad CD Projektu pokazuje niskie wyniki do kapitalizacji. Ci臋偶ko jest m贸wi膰, 偶e gramy tam pod silnego dolara, skoro te wyniki rekordowe b臋d膮 dopiero z nast臋pnego 鈥灠戮北鸹迮撼揪辈詀鈥�. Da si臋 wybra膰 kilka dobrze zarabiaj膮cych sp贸艂ek i to wydaje si臋 dobrym pomys艂em. Jedynym ryzykiem mo偶e by膰 to, 偶e w recesji rozrywka zostaje ograniczana, a do tego segmentu zalicza si臋 gry komputerowe. Spodziewa艂bym si臋, 偶e wi臋cej ludzi zrezygnuje z gier ni偶 np. z hazardu. Podsumowuj膮c - na czasy spowolnienia tak, natomiast na czas recesji niekoniecznie. Skoro bessa u nas zacz臋艂a si臋 najszybciej, to powinna si臋 te偶 jako pierwsza sko艅czy膰.
Podczas rozmowy m贸wi艂 Pan o takich sp贸艂kach jak CD Projekt, Ten Square Games i CI Games. Na pewno jakim艣 wska藕nikiem sentymentu do bran偶y jest ranking popularno艣ci sp贸艂ek na 足智彩赛果. Tam kiedy艣 w pierwszej 50 by艂o wiele sp贸艂ek z sektora gamingowego, obecnie s膮 tylko 4. T膮 czwart膮, opr贸cz wspomnianych, jest The Farm51. Jak Pan s膮dzi, dlaczego w艂a艣nie ta sp贸艂ka z NewConnect jest tak popularna w艣r贸d inwestor贸w, przynajmniej tych korzystaj膮cych z naszego forum?
Bada艂em wasz ranking i zebra艂em dane na wykresie, kt贸ry publikuj臋 w ksi膮偶ce. On faktycznie pokazuje popularno艣膰 w艣r贸d inwestor贸w, gdzie CD Projekt by艂 przez ostanie lata kr贸lem. Natomiast cz臋sto nale偶y traktowa膰 go kontraria艅sko, jako antywska藕nik i wyci膮ga膰 z tego wnioski, 偶e co艣 jest 鈥瀙rzegrzane鈥�. The Farm51 ca艂y czas jest jedn膮 z najpopularniejszych sp贸艂ek gamingowych, a to ze wzgl臋du na 100-proc. free float, czyli wspomaga du偶o lepsze obroty na tle konkurencji i wi臋ksz膮 p艂ynno艣膰. Przyjrza艂em si臋 potencja艂owi The Farm51 i tam g艂贸wn膮 sk艂adow膮 wyceny jest projekt 鈥濿orld War III鈥�, czyli polski 鈥濨attlefield鈥�. Znalaz艂 si臋 partner do wydania gry, tylko by艂 on z Rosji (My.Games, przyp. red.), a po agresji Rosji nie da艂o si臋 wypu艣ci膰 w takim momencie gry o wojnie, gdzie niekt贸re plansze by艂y na Ukrainie. To mia艂o si臋 wydarzy膰 na koniec I kwarta艂u. Ta gra jest gotowa, produkt jest dopracowany. Przeprowadzi艂em analiz臋 scenariuszow膮 potencja艂u do innej gry My.Games pod tytu艂em 鈥濿ar Face鈥�, kt贸ra zarobi艂a dziesi膮tki milion贸w dolar贸w i wygl膮da, 偶e gra The Farm51 ma szans臋 podw贸rzy te wyniki. Wi臋c na tym zbudowana jest chyba ta popularno艣膰, bo te wyniki mog膮 by膰 imponuj膮ce, tylko ci膮gle nie ma premiery gry. To jest wycena przysz艂o艣ci, bo na podstawie przesz艂o艣ci nie da si臋 uzasadni膰 obecnego kursu na gie艂dzie.
Skoro o tytu艂ach mowa, to kt贸re premiery w najbli偶szym roku czy dw贸ch z perspektywy inwestora warto 艣ledzi膰, kt贸re wishlisty obserwowa膰?
W kr贸tkim terminie nie ma jakich艣 du偶ych premier. Du偶a kumulacja jest na 2023 r., ale daty premier zawsze mo偶na przesun膮膰, wi臋c mo偶e si臋 z tego zrobi膰 2024 r. Najbogatsze portfolio gier na zaawansowanym etapie ma 11 bit Studios, kt贸re warto 艣ledzi膰 tak偶e ze wzgl臋du na ich dywersyfikacj臋. Du偶e sp贸艂ki maj膮 jednak odleg艂e premiery. W przysz艂ym roku jest szansa na gry ze 艣redniej sp贸艂ki, jak 鈥濴ords of the Fallen 2鈥� od CI Games, na 鈥濩himer臋鈥� od Creepy Jar bym jednak nie liczy艂. Z ma艂ych sp贸艂ek, szczeg贸lnie symulatorowych, jest tego tak du偶o, 偶e nie da si臋 tego przewidzie膰.
Dobre zorientowanie w bran偶y dotycz膮ce tytu艂贸w, zespo艂贸w developerskich itp. to na pewno atutu dla inwestora w gaming. Z kolei dla zarz膮dzaj膮cego funduszem celowanym w sektor gier i innowacji to warunek konieczny. Jak Pana do艣wiadczenie prze艂o偶y艂o si臋 na kszta艂t ksi膮偶ki? Czy wi臋cej tam inwestycyjnego obszaru, czy kompendium wiedzy o grach przez pryzmat du偶ych sp贸艂ek z gie艂dy?
Przewa偶a ta pierwsza cz臋艣膰. Celem g艂贸wnym by艂o opisanie historii sp贸艂ek i zrobienie nieformalnej kontynuacji ksi膮偶ki 鈥濶ie tylko 奥颈别诲藕尘颈苍鈥� Marcina Kosmana, de facto jedynej godnej polecenia opisuj膮cej sektor. Troch臋 stara艂em si臋 pogodzi膰 oba 艣wiaty, tzn. inwestor贸w i graczy, ale przez moje do艣wiadczenie jako analityka i zarz膮dzaj膮cego oceniam tytu艂y i sp贸艂ki przez pryzmat danych finansowych, czyli tego, na co licz膮 inwestorzy. Sama cz臋艣膰 dot. historii to ju偶 praca czysto dziennikarska i uporz膮dkowanie pewnych fakt贸w, ale tak偶e podanie ciekawostek, kt贸re nie by艂y znane publiczne. Kontekst jest jak najbardziej gie艂dowy, m.in. z tego powodu zabrak艂o Techlandu.
Druga cz臋艣ci jest czysto edukacyjna. Ona te偶 jest kr贸tsza, bo stara艂em si臋 prostym j臋zykiem wyt艂umaczy膰 zagadnienia ze sfery finans贸w, gie艂dy, tego, o czym pisz膮 bran偶owe media. Pytali mnie te偶 o to znajomi, co pomog艂o wyczu膰, co interesuje mainstream. Patrz膮c na pierwsze komentarze od os贸b, kt贸re przed wydaniem j膮 czyta艂y, to jest to ksi膮偶ka bardziej dla inwestor贸w, ale ciekawi mnie feedback od graczy co do historii sp贸艂ek, si臋gaj膮cej czasami gie艂dy na ulicy Grzybowskiej w Warszawie. Na pewno kto przeczyta ksi膮偶k臋, zobaczy, 偶e w polskim gamedevie liczba nazwisk jest ograniczona i postacie takie jak Adrian Chmielarz pojawiaj膮 si臋 w kilku rozdzia艂ach na kartach historii kilku sp贸艂ek.
Kluczem wyboru dobrej sp贸艂ki jest do艣wiadczenie zarz膮d贸w i pracownik贸w, co stara艂em si臋 jak najwierniej i obiektywnie opisa膰, te偶 w kontek艣cie tych sp贸艂ek, kt贸re uznaje za dobre, nie pomijam ich wad. Natomiast pojawiaj膮 si臋 te偶 prywatne opinie i wspomnienia, jak 鈥瀙olska鈥� konferencja Microsoftu przed targami E3, gdzie by艂em osobi艣cie, a Keanu Reeves og艂asza艂 dat臋 premier臋 鈥濩yberpunka 2077鈥�, Bloober Team przedstawi艂 projekt 鈥濨lair Witch鈥�, a Techland wypu艣ci艂 trailer 鈥濪ying Light 2鈥�.
Czy nowy pomys艂 FIZ Smart Money ju偶 wystartowa艂? Czy autorski pomys艂 daje du偶o wi臋ksze mo偶liwo艣ci w obszarze zarz膮dzania kapita艂em i czy wzorem poprzedniego b臋dzie skupia膰 si臋 na sektorze gamedev?
Stwierdzi艂em, 偶e po transakcji z Tencentem, kt贸ry by艂 g艂o艣nym exitem, chce mie膰 jeszcze wi臋ksz膮 niezale偶no艣膰. Przy projekcie autorskim ju偶 jest pe艂na decyzyjno艣膰 zarz膮dzaj膮cego i te偶 dob贸r klient贸w do funduszu. Technicznie fundusz zosta艂 odpalony, na razie z prywatnymi 艣rodkami za艂o偶ycielskimi. Formalno艣ci trwaj膮 d艂ugo, d艂u偶ej, ni偶 si臋 spodziewa艂em, ale wszystko wygl膮da na to, 偶e pieni膮dze uda si臋 zbiera膰 w do艂ku bessy. Ten moment rynkowy wydaje si臋 bardzo dobry, z drugiej strony odstrasza cz臋艣膰 inwestor贸w, kt贸rym pogorszy艂a si臋 p艂ynno艣膰. Natomiast je艣li kto艣 sta艂 z boku, to wydaje si臋 by膰 ciekawy moment na inwestycje. Teraz pewnie jeszcze obligacje b臋d膮 lepszym rozwi膮zaniem, czysto inwestycyjnym. Ale my艣l臋, 偶e w przeci膮gu 3 do 6 miesi臋cy na rynku akcyjnym w Polsce b臋dzie twarde dno, kt贸re po fazie by膰 mo偶e jakiej艣 paniki jak w 2008 r. zrodzi jeszcze wi臋ksze okazje.
Trzeba mie膰 gotowy fundusz, 偶eby wykorzysta膰 t臋 przecen臋, kt贸ra nadejdzie pewnie na jesieni. Wskazuj膮 na to wszystkie sygna艂y z gospodarki i szczeg贸lnie bran偶e energoch艂onne b臋d膮 pod presj膮. Ja te偶 nie boj臋 si臋 sprzedawania na kr贸tko, wi臋c wybieram kandydat贸w, kt贸rzy sobie najgorzej poradz膮 z kryzysem, a wr臋cz mog膮 zbankrutowa膰 czy robi膰 ratunkowe emisje. Smart Money b臋dzie dotyczy艂 wszystkich sektor贸w. Pomo偶e inwestorom detalicznym w trudnych czasach, na kt贸re nie s膮 gotowi. O ile w poprzednich latach by艂o 艂atwo samemu inwestowa膰, to ma艂o kto zarobi艂 w tym roku. Tak偶e z nastawieniem na kr贸tk膮 sprzeda偶. Inwestor detaliczny ma艂o j膮 wykorzystuje, bo ma w palecie tylko kontrakty terminowe, kt贸re s膮 ma艂o p艂ynne. Fundusz mo偶e bardzo 艂atwo po偶yczy膰 akcje i wtedy p艂ynno艣膰 nie jest problemem.
Docelowo chcia艂bym mie膰 drugi gamingowy fundusz, kt贸ry skupia艂by si臋 na rynku niepublicznym, gdzie widz臋 jeszcze wi臋cej okazji. To pomys艂 na za kilka miesi臋cy, kiedy my艣l臋, 偶e - z punktu inwestora - mo偶liwo艣ci b臋d膮 jeszcze atrakcyjniejsze.
Dzi臋kuj臋 za rozmow臋
Wywiad by艂 przeprowadzony 18 lipca 2022 r.聽
